恒立液压发布半年报,收入 27.93亿,同比+29.05%,归母净利润 6.71亿,同比+44.74%,扣非归母净利润 6.3亿,同比+49.55%,经营性净现金流 7.95亿,同比+313.41%,加权平均 ROE 为 14.53%,同比+2.97pct。
   
公司业绩符合预期,核心产品市占率和盈利能力持续提升: 2019H1公司挖机油缸销量 25.56万只,同比+13%,综合市占率超 50%,收入 12.33亿,同比+25%,收入增速高于销量增速的原因是 2018Q2开始涨价以及销量结构调整;非标油缸销量7.86万只,同比+18%,收入 6.33亿,同比+8%,由于非标产能部分仍被挖机占用,因而增速略低。液压科技收入 5.5亿,同比+100%。规模效应和销量结构优化共同作用下,综合毛利率升至 37.03%,同比+2.43pct,净利率升至 24.06%,同比+2.59pct。
   
Q2单季毛利率回升明显,重视非标油缸以及泵阀盈利提升:Q2单季公司收入 12.24亿,同比+2.55%,归母净利润 3.45亿,同比+12.34%,扣非归母净利润 2.81亿,同比+14.18%,毛利率 39.90%,同比+4.8pct,环比+5.12pct。我们认为公司 Q2毛利率大幅提升的原因主要包括: 1)非标油缸中的高寒盾构机油缸、高空作业平台油缸占比提升,且毛利率较高; 2)泵阀产能释放后,规模效应下盈利水平提升; 3)Q2人民币贬值,出口业务毛利率提升。
   
费用率降低增大盈利弹性,营运能力整体提升明显: 2019H1公司销售管理费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 1.73%、 3.26%、 4.19%和-0.51%,分别同比降低 0.51pct、 0.41pct、 -0.49pct 和 0.71pct,累计降低 1.15pct,费用率降低的原因是收入增加带来的规模效应。与此同时,公司存货周转天数和应收账款周转天数分别降至 103.57天和 35.43天,同比、环比均有所加快,经营活动净现金流规模超过净利润,盈利质量持续提高。
   
立足挖机发力多元下游,液压件内生增长性强: 上半年液压科技的大中小挖用液压件全面配套各大主机厂主力机型,预计目前国产替代仍有提升空间,回转马达在主机厂得到小批量验证,贡献新增量,汽车吊、泵车等领域也开始逐步渗透,预计全年收入有望保持翻倍增速。与此同时,液压系统事业部产销两旺,万达水舞台、海上风电安装平台和波浪能发电液压系统等顺利交付,国家天文台天眼 FAST 提供的液压系统性能进一步提升,伺服系统等多行业应用稳步推进。
   
上游铸件产能再加码,有效提升长期竞争力: 2019H1铸件销量 17,555吨,同比+30%,收入 2.29亿元,同比+21%,铸件二期的第一条产线已于今年 6月开始试生产,第二条线预计在 10月开始试生产,预计年底公司铸件产能将达到 5.5万吨,按照 1.3万元/吨计算,铸件产值可达 7亿元以上。铸造是液压件得以量产的核心工艺之一,公司不断加码铸件产能,有利于防范原材料价格大幅波动、保障供应链安全、巩固技术壁垒,提升长期竞争力。
   
盈利预测: 考虑到公司半年报业绩以及 Q2毛利率提升明显,上调盈利预测, 预计2019-2021年归母净利润分别为 12.5亿(前值 11.6亿)、 14.7亿(前值 14.1亿)和17亿(前值 16.1亿),对应 2019年 PE 为 20倍,维持“买入”评级!风险提示: 原材料价格波动、行业竞争加剧、公司产能释放不及预期等。